Archivio mensile:settembre 2011

Nel Ventre del Dragone

squilibri e motori della transizione cinese

Immaginate un vasto fiume tranquillo, il fragore lontano delle cascate. In queste acque procede una grande nave, come un transatlantico. La prua è rivolta a valle, ma è in corso la manovra per invertire la rotta. Per la gigantesca stazza della nave, e la complessa potenza delle macchine, l’operazione è estremamente lenta e delicata. Non v’è alcun dubbio che la potenza dei motori avrebbe facilmente ragione della corrente avversa, una volta correttamente orientata: l’incertezza è tutta nella difficoltà della manovra, l’inerzia della grande nave è tale che una troppo brusca virata farebbe perdere il controllo del timone, causare il naufragio che si vuole evitare. La manovra procede con estrema lentezza, il ruggito della cascata aumenta.

Questa è forse la condizione della Cina, vasta nave, del suo sistema finanziario reale (ben più intricato di quello ufficiale) – complesso motore che rischia di portare il paese attraverso gravi squilibri fino all’erompere di una o più bolle speculative.

Noi scendiamo in sala macchine, a vedere come stanno le cose.

Quando si parla di squilibri nell’economia cinese si pensa quasi sempre al tasso di cambio (sulla cui gestione si concentrano rimostranze e pressioni occidentali, soprattutto di Washington), o al tasso d’inflazione (oggetto delle preoccupazioni cinesi).  E’ in corso da alcuni anni (ma con particolare intensità da questa primavera) tra gli addetti ai lavori un serrato dibattito sulla presenza nel tessuto economico cinese di importanti bolle speculative, ovvero di altre e più profonde distorsioni strutturali nella allocazione delle risorse – di questi scompensi i profili di cambio e prezzi sarebbero in parte causa, in parte sensore.

I focolai sembrano molteplici:

_ recentemente hanno suscitato una certa inquietudine report ufficiali e analisi delle banche d’affari sulla finanza delle amministrazioni locali. Se il National Audit Office (NAO) cinese parla di circa 10.700miliardi di renminbi (rmb), pari a un sostenibile 27% del Pil, gli analisti di Standard Chartered – banca d’affari focalizzata in particolare sull’estremo oriente – “vedono” un ammontare decisamente superiore (altri 4mila mld di “credito informale”). Non si tratta tanto del valore, assoluto o in rapporto al Pil, quanto dell’opacità e fragilità del sistema finanziario su cui il debito insiste. Il tasso di interesse praticato dalle banche sul credito “periferico” è stimato a un 6% medio, molto superiore al tasso ufficiale del 2%, che vige per il debito del governo centrale. Considerato il profilo delle scadenze la pressione sulle amministrazioni locali è già opprimente (un 21% delle entrate solo per pagare gli interessi, quest’anno), ma destinata ad arrivare a livelli drammatici nei prossimi due-tre anni. In realtà già Shanghai e lo Yunnan hanno fatto presente di avere capacità di onorare solo il pagamento degli interessi. Un aspetto particolarmente preoccupante è che proprio il credito informale, di cui il NAO non tiene conto, appare il più inaffidabile e privo di collaterale. A questo si aggiunge che la stretta in corso sul credito, parte essenziale della manovra del governo volta a prevenire/assorbire bolle speculative e inflazione, colpisce in particolare province, città e imprese medio-piccole. Quasi sicuramente il bilancio nazionale dovrà farsi carico di una parte importante del debito periferico, se non vuole correre il rischio di insolvenze generalizzate in grado di minare la credibilità del sistema bancario.

_ il credito alle grandi opere infrastrutturali (ferrovie, autostrade, aeroporti, interi quartieri e città..) e all’industria pesante opera al di fuori di ogni regola di mercato, potendo attingere al vasto bacino del risparmio a tassi amministrati, estremamente e artificiosamente bassi.  E’ soprattutto in questo snodo che si vede chiaramente la presa politica sull’economia, il ruolo demiurgico del partito comunista nel plasmare e orientare la formidabile crescita cinese, e dopotutto deve essere stato fatto un buon lavoro se i risultati sono quelli che tutti sappiamo: è sicuro che si deve all’esistenza e alle prospettive di sviluppo di vaste e moderne reti infrastrutturali se la Cina ha attratto in questi decenni tanta parte dei flussi globali di investimento diretto, ed è diventata “la fabbrica del mondo”, ma alcuni economisti puntano il dito su autostrade deserte, aeroporti nuovi di zecca e rimasti intatti, intere città fantasma e impianti siderurgici inutilizzati. Sarebbero questi chiari segnali di un eccesso di investimento che porterà tra breve a una catastrofica crisi da sovracapacità produttiva. Questo il parere dell’autorevolissimo “corvaccio” Nouriel Roubini, esperto in cigni neri e grande vaticinatore  del tracollo subprime negli Usa.

In realtà ricerche specifiche in materia, condotte tra vari settori e regioni, non segnalano alcuna evidenza di un declino nel tasso di rendimento del capitale, tipico parametro utilizzato per misurare l’efficienza di un investimento. Lo stock di capitale per persona o per ora-lavoro è ben al di sotto dei livelli prevalenti nelle maggiori economie sviluppate, e carenze infrastrutturali permangono in vasti territori, dagli acquedotti alla rete elettrica.  Roubini e i pessimisti però potrebbero avere ragione, perché anche l’investimento utile deve assecondare la limitatezza delle risorse e le direttive di sviluppo di una società in trasformazione: si devono rispettare delle priorità, e quelle della Cina odierna sono in gran parte dettate dalle problematiche dell’urbanizzazione e di una necessaria crescita dei consumi. Dunque meno industria pesante e infrastrutture per l’export (altamente energivoro, ha esternalità enormi su ambiente e salute e crea poca occupazione), e più reti idriche e fognarie, elettriche, e ferrovie ad alta velocità, metropolitane (in grado non solo di agevolare la logistica e ridurre costi di distribuzione, facilitare la mobilità del lavoro, ma anche di generare tempo libero per maggiori consumi e migliore qualità della vita), ma anche le infrastrutture “soft” del nascente Stato Sociale: istruzione, servizio sanitario, previdenza sociale, cultura e impianti sportivi.

_ la bolla di credito offerto da privati e banche “informali”: la contrazione del credito “ufficiale”, voluta dalla dirigenza cinese e perseguita attraverso successivi rialzi nei tassi di interesse e direttive al sistema bancario, ha razionato la liquidità soprattutto ad amministrazioni locali e piccole e medie imprese, in particolare nel settore dello sviluppo immobiliare. Questo ha favorito l’affermarsi, in particolare nell’ultimo anno, di un ricco sottobosco di finanza informale, prestiti da privati e da istituti non riconosciuti, a tassi estremamente elevati: una manna per risparmiatori costretti ad accettare rendimenti reali quasi nulli o negativi, al tasso ufficiale. Si è così pompata una vasta massa di credito irregolare, sommerso, quasi sempre privo di garanzie. Viene da chiedersi:  a) quali conseguenze potrebbe avere sulla stabilità finanziaria e sull’economia un crack , una vasta insolvenza. b) quale genere di business possa generare ritorni così elevati da giustificare e soddisfare tassi debitorii così stellari: in qualche modo la bolla del credito informale rimanda ad altre bolle speculative.. probabilmente nell’immobiliare.

_ Il settore immobiliare è diventato negli ultimi due anni, forse più dello stesso investimento infrastrutturale, il primo dei sospetti. E’ comunque una industria di vastissime dimensioni, il cui andamento è considerato decisivo per gli sviluppi dell’economia cinese e mondiale, dato l’impatto enorme che ha sul consumo di materie prime: aggregando all’edilizia l’indotto (cioè la componente di investimento infrastrutturale ad essa collegato, la produzione di impianti domestici e almeno parte dell’automobilistico) si arriva a 2/3 del consumo interno di acciaio (ovvero di quel 50% del consumo globale cui ammonta la Cina). L’immobiliare è dunque insieme uno dei motori del pericoloso boom nell’investimento industriale verificatosi a partire dal 2009, e la fonte di una possibile, rovinosa bolla speculativa. Anche qua il dibattito è in corso tra gli analisti, tra quelli che vedono in una serie di parametri un andamento completamente fuori mercato di prezzi e volumi, e l’imminenza di una drastica correzione, con conseguenze destabilizzanti sull’intera economia, e chi sostiene che quei coefficienti non possono essere pesati rispetto al mercato cinese – una realtà che ha un dinamismo economico e demografico incomparabile alle economie del G8 – nei modi consueti. Grattacieli, centri direzionali, interi quartieri e città ora deserti saranno popolati in futuro, secondo gli ottimisti.

Non è facile ricostruire le effettive dinamiche di quel mercato, in Cina, per la carenza di dati attendibili da parte delle autorità centrali e locali, nondimeno a Giugno si è rilevata una caduta dei prezzi nelle nove città più grandi ( -4.9% in un anno), e l’Economist ha tentato di recuperare e sintetizzare i dati grezzi disponibili in un indice comprensivo di settanta città: ne emerge un drastico rallentamento nella corsa dei prezzi, ma comunque un trend in moderato rialzo. In pratica la stretta creditizia del governo starebbe funzionando, inducendo un rallentamento e poi uno stop, forse una graduale correzione nei prossimi mesi e anni. In realtà, per l’immobiliare, i primi effetti di una inversione non si misurano sui prezzi, ma sui volumi e sull’andamento del debito: sperando in una ripresa del mercato molti operatori preferiscono rimanerne fuori (contrazione nel volume degli scambi), attingendo a linee di credito (ufficiale o informale) per pagare i conti. Questo sembra essere proprio quel che è accaduto in questi mesi: l’eventualità di un traumatico redde rationem con crolli dei prezzi, insolvenze a valanga, e seri danni alla stabilità delle banche, non può essere esclusa.

Dove ha fatto rotta in questi anni, a partire dal 2008 della Grande Crisi finanziaria, il Timoniere?  Proviamo a ricostruire la storia.

fra pochi giorni.